Informe mes de abril Comentario de mercado Las bolsas europeas, con la española a la cabeza, continúan alcanzando máximos anuales, tras conocerse los resultados de la primera vuelta en las elecciones francesas (22 de abril). Como saben, las bolsas, en el corto plazo, tratan de predecir el futuro, adelantándose a los acontecimientos. La victoria de Macron en la primera vuelta, el candidato deseado por los europeístas e inversores y gran favorito, servía de catalizador en la parte final del mes. Cerramos el primer tercio del año con un tono positivo que empieza a generar cierto vértigo en algunos inversores. Se me ocurren varias razones que pueden ayudar a entender la situación actual: 1. Migración de flujos de dinero que buscan rentabilidades superiores en mercados infravalorados. En este sentido, las bolsas europeas cotizan con un descuento razonable frente a las americanas sin contar la potencial apreciación del euro frente al dólar. 2. Los datos macroeconómicos en la Eurozona ofrecen señales claras de recuperación económica e indicadores adelantados esperanzadores. 3. La estabilización política que avala la continuidad del proyecto común europeo genera confianza inversora y elimina el riesgo político. La victoria de Macron es un ejemplo. 4. Los beneficios de las compañías europeas se están revisando al alza, con mejoras generales y graduales previstas por los equipos directivos en sus estimaciones para este año. Dicha mejora es debida a un aumento de la demanda real, es decir, del consumo. Dichos argumentos personales, tan válidos como cualquiera de los vuestros, simplemente sirven para tratar de entender qué está sucediendo en términos generales, no para predecir el corto plazo. Como comenté el mes pasado, en subidas o bajadas aceleradas, el componente emocional contará con un elevado protagonismo. Es preciso no dejarse contagiar por la euforia o por el pesimismo. Para ello, es necesario ir más allá, no sacar rápidas y vagas conclusiones, siendo clave remangarse e ir compañía por compañía. Bajando a nuestro terreno, nuestro trabajo se basa en investigar y analizar compañías que producen un bien o servicio difícil de replicar, cuya demanda continuará existiendo en el futuro y que cuentan con un perfil financiero sólido. Dicha ardua tarea se cristaliza mediante la entrada de estas compañías en nuestra “lista de la compra” con el objetivo de mantener la creación de valor. En definitiva, es evidente que en mercados alcistas se antoja más difícil encontrar valor, ya que las irracionalidades en valoración se corrigen. No obstante, seguimos encontrando compañías de elevada calidad infravaloradas.

Evolución del fondo El comportamiento del fondo continúa siendo excepcional, este mes IM Variable Euro sube un 3,5% vs. 1,68% del Eurostoxx 50, acumulando una rentabilidad en el año del 11,61% a cierre del mes de abril. El dato a destacar es que el fondo bate a su índice de referencia sin estar invertido en bancos. AÑO 2013 2014 2015 2016 2017 (Ytd) Acumulada Media

IM Variable Euro Eurostoxx 50 (Ex div) Ibex 35 (Ex div) Eurostoxx 50 (Div Neto) Ibex 35 (Div Neto) 21.47% 17.95% 21.42% 22.50% 26.28% 1.57% 1.20% 3.66% 4.71% 7.48% 13.52% 3.85% -7.15% 7.20% -4.39% 8.06% 0.70% -2.01% 4.70% 1.70% 11.61% 8.18% 14.58% 9.11% 15.71% 56.23% 31.88% 30.49% 48.22% 46.78% 12.78% 7.25% 6.93% 10.96% 10.63%

En cuanto a cambios en cartera, hemos vendimos la posición que manteníamos en Fluidra (precio de venta: 5,35€ el 25/04/2017). La espectacular revalorización en lo que llevamos de año ha supuesto alcanzar nuestro precio objetivo, obteniendo una rentabilidad del 63% en apenas dos años. Por otro lado, hemos continuado reequilibrando la cartera con la entrada de dinero, diluyendo el peso en cartera de compañías que han subido más en beneficio de otras compañías que ofrecen un potencial de revalorización mayor. En cuanto a resultados corporativos, satisfacción general por la evolución de los negocios de las compañías que componen la cartera. En concreto, voy a detenerme en Ferrovial, en el informe del pasado mes de noviembre os presentaba la tesis de inversión que podéis consultar en el siguiente enlace: https://www.finect.com/grupos/intermoney_gestion_sgiic/articulos/informe_mensual_novie mbre_intermoney_variable_euro. Volviendo a los resultados, paso a resumir el comportamiento positivo del negocio que refuerza nuestra valoración: 1. Autopistas: Ventas +10,4% en términos comparables, apoyadas por la mayor contribución de las autopistas managed lanes en EEUU y por el incremento del tráfico en la mayoría de las activos. El RBE en términos comparables también muestra un fuerte crecimiento del +23,9%. 2. Construcción: Ventas (+19,7%) gracias a la mayor contratación en mercados de referencia (EEUU, Australia y Reino Unido) y la incorporación de Pepper Lawson (integrado desde mayo 2016, y cuyas ventas en 1T’2017 ascendieron a 53Mn€). La cartera de Construcción se incrementa +2,4% vs diciembre 2016 hasta 9.307 millones de euros (84% internacional) sin incluir importantes adjudicaciones conseguidas como la managed lane I-66 (Virgina, EEUU) en 2016, o el tramo de la carretera Grand Parkway (Houston, EEUU) adjudicada en el 1T’2017. 3. Aeropuertos: HAH: ventas +2,1% & RBE +3,8%; AGS: ventas +4,4% & RBE +23,1%. 4. Servicios: Ventas +56.1% alcanzado los 1.807Mn€. En términos comparables, las ventas crecieron +6,3% y el RBE se redujo -3,3% principalmente debido a los costes de salida en contratos menos rentables de los que se prevé la finalización en los próximos meses.